El nuevo presidente de Telefonica, José María Álvarez-Pallete, ajusta su chaqueta al comienzo de la junta de accionistas de la compañía. REUTERS/Sergio Pérez

Los números de la venta de O2 cuadran así

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La operación podría convertirse en la mayor compra corporativa de Europa pagada con deuda, aún así las cuentas salen en dos escenarios diferentes

Ismael García Villarejo

El nuevo presidente de Telefonica, José María Álvarez-Pallete, ajusta su chaqueta al comienzo de la junta de accionistas de la compañía. REUTERS/Sergio Pérez

Madrid, 24 de mayo de 2016 (01:00 CET)

La venta del segundo mayor operador móvil británico, O2, sería una de las operaciones de apalancamiento más grandes que se recuerden en Europa. Los directores actuales de la firma negocian con varios fondos y bancos el préstamo necesario para cerrar un pacto con Telefónica, propietaria de la filial. Aunque, de ejecutarse, la venta estaría financiada en un porcentaje altísimo, a los postores les salen las cuentas. Los números cuadrarían así:

Primero, José María Álvarez-Pallete tendría que rebajar el precio. Hay margen. Una oferta de, por ejemplo, 8.500 millones de libras, equivaldría a seis veces el ebitda de la filial de Telefónica este año, según estimaciones de RBC. Los nuevos propietarios podrían levantar deuda hasta unas 4,3 veces el ebitda a un coste medio de un 5,5%. De este modo, necesitarían sólo 2.600 millones de libras en capital.

Las estimaciones coinciden en que O2 registrará unas ventas planas y un margen de ebitda estable del 25% en los próximos años. Asumamos un modesto incremento del gasto de capital, con costes del 2% adicional para la transacción y que la deuda se reingresa lo más rápidamente posible. En ese caso, una futura venta en 2020 a los mismos múltiplos recuperaría 1,4 veces la inversión original, según cálculos de Breakingviews.

Ello equivale a una tasa interna de retorno del 9% --menos de la mitad del 20% que suele ser el objetivo de los fondos--. Por esta razón, tendrían que exprimir más O2 con una drástica reducción de costes o una política agresiva de mejora de los ingresos. Si los márgenes suben brío para alcanzar los de su rival EE, del 28%, la tasa de retorno sería un más respetable 19%.

El plan B (y C)

Otra alternativa: los compradores podrían esperar antes de vender O2 a una valoración mayor, realizada por los operadores británicos que puedan conseguir sinergias; como los grupos de televisión de pago Sky o la filial de Liberty Global, Virgin Media. Pero apostar a unos múltiplos mayores no es una estrategia prudente para una compra apalancada, según diferentes fuentes.

Los futuros dueños podrían también confiar en que un mercado que en el Reino Unido también tiende a la convergencia de servicios --donde TV, banda ancha, telefonía fija y móvil ya se venden juntas como en España-- empujaría a alguno de ellos a lanzarse a por O2.

Tercera opción que también cuadraría. Telefónica podría, en lugar de vender, sacar a bolsa la filial, captar fondos y consolidar por más ejercicios el 100% del ebitda de O2 en sus cuentas. En este caso, la española tendría que ejecutar acciones más radicales para recortar los 50.000 millones de euros de deuda. Rentabilizar O2, en todo caso, es una operación compleja aunque con posibilidades.

El cálculo de las probabilidades apuesta por la entrada en juego de un private equity. A este tipo de inversores podría merecerles la pena, aunque es una apuesta arriesgada. —con información de Fiona Maharg-Bravo (Londres).
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